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Point de vue

Commission Bartolone : plus de transparence mais une synthèse partiale

Publié le 03/02/2012 • Par Auteur associé • dans : Décryptages finances

Le rapport de la commission d’enquête de l’Assemblée nationale sur les emprunts toxiques - 487 pages rendues publiques mi-décembre - révèle quelques informations-clés sur la situation de ce dossier qui reste explosif. Mais, alors même que les auditions ont donné lieu à des dialogues pluralistes et souvent intéressants, le rapport de synthèse est en-deçà des attentes.

Emmanuel Fruchard, consultant et chargé de cours en finance, conseiller municipal (PS)

Cet article fait ressortir les enseignements, quelques inexactitudes et surtout les non-dits du travail de la Commission, tel qu’un professionnel de la finance et élu minoritaire d’une collectivité « intoxiquée » peut les analyser.
Nous ordonnerons les points saillants du rapport en trois parties : l’encours de dette toxique, la répartition des responsabilités et enfin les recommandations de la Commission.

1. Diagnostic : l’encours

L’encours de dette était, avant le travail de cette commission, largement inconnu. L’inventaire le plus précis reste la carte de Libération, qui utilise des données de Dexia datées de fin 2009 et dont les grandes lignes avaient été révélées par Le Monde le 16 juin 2010. Le rapport dévoile donc pour la première fois un panorama de la dette toxique des autres banques.

Ce panorama, synthétisé par le rapporteur (Jean-Pierre Gorges, UMP) sur la base de données confidentielles communiquées par 7 banques qui représentent 94 % de l’ensemble des prêts, apporte – enfin – des éléments d’informations globaux. Le montant total de prêts et de swaps structurés est de 38,7 milliards € au second semestre 2011.
Sur ce montant on peut distinguer deux sous-ensembles : d’une part l’encours jugé « très risqué » (18,1 milliards €) et enfin le quart le plus risqué, principalement indexé sur des cours de change (8,2 milliards € environ) :

Au passage, alors que le rapport critique les informations de Libération(1), et un rapport de la Cour des comptes(2), il ne commente pas les déclarations successives des ministres qui, depuis 2008, minimisent la gravité de ce dossier. Petit florilège(3) :

  • Michèle Aliot-Marie devant les députés le 31 mars 2009 : « La quasi-totalité des cas sont aujourd’hui réglés. Il en reste quelques-uns, très peu nombreux, pour lesquels des solutions sont en cours de discussion. »
  • Alain Marleix, Le Monde, 9 décembre 2009 : « Le bilan est globalement positif. Grâce à une gestion active de leur dette, les collectivités territoriales ont très largement profité de la détente des taux d’intérêt des années 1990. […] Malgré sa médiatisation, le phénomène des emprunts dits « toxiques » est relativement marginal.»
  • Philippe Richert, Le Figaro, 8 juin 2011 : « La dette des collectivités locales est de 118 milliards d’euros. Nous estimons que les emprunts toxiques représentent environ 7 milliards d’euros. »

Ce débat autour de l’encours n’est cependant pas l’enjeu principal. En effet les deux points essentiels du diagnostic concernent la valeur de marché et la position ouverte.

Grande absente : la valeur de marché – La valeur de marché est à peine abordée dans la synthèse du rapporteur, et de manière inexacte puisqu’entre deux témoignages nettement incompatibles, il a choisi l’évaluation la plus basse, 1 milliard d’euros, qui n’est pas crédible(4).
On ne connait donc toujours pas la valeur de marché, mais Pierre Mariani, administrateur de Dexia crédit local, a déclaré pendant son audition que les emprunts de Dexia sont perdants pour les collectivités de 7 milliards d’euros. Or Dexia représente 70 % des emprunts, donc en gros la valeur de marché totale serait de 10 milliards € pour les prêts et entre 10 et 13 milliards € avec les swaps.
Certes ce montant ne représente que 0,7% de la dette publique française, mais à l’échelle des marges de manœuvre des collectivités, c’est un montant important.

Le rapport estime une notion voisine, le surcoût annuel, sur la base d’un « stress-test » qui évalue la différence entre le taux à payer dans les emprunts toxiques et le taux de marché actuel. Ce stress-test est clairement biaisé. Par exemple le cours de change utilisé pour l’euro contre franc suisse est 1,20, c’est-à-dire à peu près le cours à la date de rédaction du rapport.
Les marchés financiers eux-mêmes projettent le franc suisse en-dessous de 1,20 dans les années à venir. Ce scénario n’est pas un stress-test. Ce n’est même pas un scénario médian : c’est un scénario optimiste, tout à fait déplacé dans ce contexte. Par contre le taux de marché considéré est exagéré : il considère une marge sur Euribor de 300 bp, alors que le marché se situe entre 100 et 200 bp, comme le rapport le mentionne en page 91.

La réponse apportée dans le rapport à la question du surcoût annuel – 730 M€ – est donc nettement sous-évaluée. Pour établir un scénario un peu pessimiste, on peut utiliser le cours de change atteint en août 2011, soit 1,02 franc suisse pour un euro. Le rapport mentionne alors (5) un taux à payer de 23 %. Comme d’autres cours de change sont moins défavorables(6), on peut se baser sur un taux de 20 % pour le scenario de stress-test. Dans ce cas le surcoût passe à 1,2 milliards € par an.
Evidemment un surcoût annuel de ce montant est encore plus difficilement conciliable avec une valeur de marché négative de 1 milliard d’euros que les 730 M€ du stress-test.

40 milliard de position ouverte ? – Plusieurs personnes auditionnées – élus ou banquiers – ont déclaré que la valeur de marché de ces dettes varie de manière considérable dans le temps. C’est exact et cela signifie que, loin de se couvrir, les formules souscrites présentent une position ouverte importante (qui reflète leur caractère spéculatif). Par exemple sur les cours de change, on peut définir un équivalent en devise étrangère.

Un emprunt de 1 M€ indexé sur l’EUR/CHF(7) ou sur un différentiel de cours de change est équivalent à une position de change sur 5 à 7 M€ : l’effet de levier est souvent compris entre 5 et 7, et même supérieur à dix pour certaines dettes(8).
En dollar contre yen, l’effet de levier est compris entre 2 et 4. Or, toutes les formules indexées sur des cours de change l’ont été dans le même sens : ces collectivités ont toutes vendu des francs suisses ou des yens contre euro ou dollar.

Sur la base des informations disponibles, j’estime que ces collectivités ont vendu des francs suisses et des yens pour l’équivalent de 30 à 50 milliards €. Si le dollar et l’euro baissent de 10% contre yen et franc suisse, la valeur de marché se détériore de 2 à 4 milliards €(9).
Même larges, ces fourchettes restent des estimations car malheureusement le rapport n’apporte aucune information à leur sujet.

Sur les autres risques, les positions sont également toutes dans le même sens : les collectivités ont vendu la volatilité, c’est-à-dire qu’elles perdent en cas de crise ; elles perdent si le taux Libor dollar monte au-dessus de 7 % ; elles perdent enfin si la courbe des taux euros s’aplatit à nouveau.

Pour conclure cette partie, le stock d’emprunts toxiques est alarmant pour deux raisons : sa valeur de marché négative (et non comptabilisée) et sa position ouverte. Aucun de ces deux sujets n’est vraiment abordé dans la synthèse du rapport.
On peut comprendre que le rapporteur n’ait pas demandé aux banques de communiquer la position ouverte, car cette information est relativement complexe(10). C’est plus surprenant pour la valeur de marché : sa définition est simple et a été vulgarisée par différents médias depuis 3 ans, notamment dans des articles très documentés du Monde et de Libération .

Parallèle avec l’affaire Kerviel – Même si c’est un sujet technique, la position ouverte, pratiquement inchangée depuis 2008, est le problème le plus pressant. Faisons ici un parallèle avec l’affaire Kerviel à la Société générale : lorsque le management de la banque s’est aperçu qu’une énorme position ouverte sur action avait été prise par un trader, elle a – en urgence et dans la plus grande discrétion – couvert cette position par des ventes massives.
Cette décision et son exécution ordonnée ont sauvé la banque. La position à vendre par la SG était de 50 milliards d’euros. Bizarrement, le même ordre de grandeur que la position de change induite par les emprunts toxiques !

Heureusement le risque est inférieur sur le change, mais l’inaction des exécutifs locaux et du gouvernement depuis 2008 a coûté plusieurs milliards d’euros aux collectivités locales et aux organismes publics de santé et de logement social.
A titre d’exemple, la valeur de marché des swaps toxiques de la collectivité dont je suis élu minoritaire était de 20 M€ fin août 2008(11). Trois ans plus tard elle est de 80 M€ environ(12).

2. Responsabilités

Il est nécessairement compliqué pour des élus qui sont parties prenantes de contrats perdants d’auditionner la partie adverse sans avoir à répondre à ses questions. Cette situation asymétrique n’a pas échappé au président, qui a accueilli les banquiers par ces mots : « Notre commission d’enquête a été créée pour analyser les conditions dans lesquelles des emprunts et produits structurés ont pu être proposés aux collectivités, non pour juger.
Je ne dirai donc pas : « Place à la défense » ! ».

Certains diront, rechercher les responsabilités, c’est attiser des conflits et se tourner vers le passé alors que les collectivités ont réellement besoin de solutions.
Cependant, la question des responsabilités et celle des solutions sont étroitement liées car la perte ne peut être évitée et elle devra nécessairement être partagée entre les parties. Le partage de la perte passe par une répartition des responsabilités établie au cours d’une phase de conflit, soit à l’amiable soit au cours d’un procès.

A part les élus qui ont perdu les élections de 2008 dont un représentant a fait son mea culpa(13), les auditions de la commission n’ont donc pas permis de saisir la responsabilité des exécutifs de collectivités, puisque les majoritaires d’aujourd’hui formaient la Commission et ce sont eux qui menaient les débats.
Aucun des 90 % des maires qui ont dit « Je ne comprends pas, je ne prends pas » n’a bien-sûr été auditionné… Par contre les auditions ont permis de mieux cerner les rôles des deux autres protagonistes : les banques et l’État.

Responsabilité des banques – Du côté des banques, les auditions ont assez bien mis en lumière la perte de repère graduelle ainsi que le contournement délibéré de la circulaire de 1992 et des lois sur le financement des collectivités locales. Les banques ne pouvaient ignorer qu’elles avaient transformé leurs clients en petits hedge funds.
Pour qui a travaillé dans ce secteur dans les années 1990, la dérive intervenue dans les années 2000 sautait aux yeux(14). Elle était choquante dans son principe et affolante dans son ampleur. Les stratégies proposées par les banques étaient de véritables bombes à retardement, même sans crise. Contrairement à ce qui a été dit tout au long des débats, la crise n’a fait qu’accélérer l’apparition des pertes, elle n’était pas nécessaire pour que les collectivités soient in fine perdantes(15).

Tous les travers de la gestion dite « active » de la dette étaient bien connus des banques. Vente d’options, effet de levier, risque illimité pour la collectivité, comptes non fidèles : toutes ces caractéristiques ont été choisies délibérément et dans le but d’augmenter les marges.

Responsabilité de l’État – La responsabilité de l’État a été moins clairement pointée. Passe encore pour le contrôle de légalité, qui n’a ni les effectifs ni les qualifications pour s’interroger sur le fond de ces contrats. En fait, trois niveaux de sécurité n’ont pas fonctionné :

  • Les comptables publics, dont le rôle de conseil, même sans y être sollicité, n’a pas été exercé comme il aurait dû l’être(16).
  • Les chambres régionales des comptes, qui ont réagi avec compétence mais aussi avec retard. Le rapport de février 2009 a bien identifié les dérives, mais il aurait été plus efficace un ou deux ans plus tôt. Car l’escalade des emprunts toxiques a été graduelle. Elle était déjà nette en 2005, par exemple dans les opérations dont l’effet de levier était de fois 10.
  • La commission bancaire, le régulateur des banques, avant qu’il ne devienne l’Autorité de contrôle prudentiel (ACP). L’audition de Danièle Nouy, secrétaire générale de la commission bancaire pendant la période incriminée(17), est la plus surréaliste de toutes : loin d’un mea culpa, elle renvoie la faute au législateur(18) ! Le rapporteur note(19) « la commission bancaire, dans ses rapports annuels, a régulièrement émis des inquiétudes quant aux risques induits par la situation d’endettement des collectivités territoriales ». Or, en étudiant les rapports annuels de la commission bancaire de 2000 à 2009, on ne trouve aucune mention critique de la gestion active de dette ou de la dérive des emprunts structurés. Voici au contraire les commentaires des années 2004 à 2006 sur ce thème :
  • Rapport 2004, p. 73 : « Seules les charges financières ont continué de diminuer (- 9,9 %) grâce au bas niveau des taux d’intérêt et à la gestion active de leur dette par les collectivités locales, permettant des renégociations de taux. »
  • Rapport 2005, p. 91 : « La gestion active de la dette, qui fait désormais partie intégrante de la gestion budgétaire de la plupart des grandes et moyennes collectivités, constitue en outre une part importante et récurrente de l’activité et des revenus des établissements, notamment pour les plus importants intervenants. »
  • Rapport 2006, p. 90 : « La gestion active de la dette tend également à se développer dans la plupart des collectivités locales grandes ou moyennes.
    Cette activité récurrente, qui porte désormais, selon les intervenants, sur 6 % à 15 % des encours globaux, a été particulièrement dynamique en 2006, en partie sous l’effet d’une demande de taux fixe liée à la remontée des taux. Les produits offerts, qui comportent une part non négligeable de produits complexes, dits « structurés », n’ont pas évolué notablement. »

Par ailleurs dans les années 1990, les inspecteurs de la commission bancaire posaient des questions à propos des swaps structurés. Ils vérifiaient la nature des opérations, leur rôle économique (des couvertures de taux et de change de projets industriels) et les banquiers devaient justifier que ces opérations ne pouvaient constituer pour leurs contreparties de l’habillage de bilan. A cette époque les bonifications étaient prohibées par la Commission bancaire, au motif qu’elles auraient généré artificiellement des produits financiers dans les comptes alors en couru des entreprises et des collectivités… Bref, d’une part les banques étaient bien au courant de cet interdit, et d’autre part la Commission bancaire a laissé faire entre 2002 et 2008 ce qu’elle prohibait avec autorité dix ans plus tôt. Pourquoi ?

Autre remarque que les députés auraient pu faire, la Commission bancaire ne sanctionne que très légèrement les banques, comme l’a noté la Cour des comptes dans son rapport de février 2009 dédiée aux organismes de régulation(20) : pour la commission bancaire, un total de seulement 14,7 M€ de 2003 à 2007.
Dans sa réponse le président de la commission bancaire écrivait « S’agissant de l’appréciation portée par la Cour sur le caractère peu sévère des sanctions prononcées par la commission, il convient tout d’abord de rappeler qu’elles ne sont pas la compensation d’un préjudice subi (soit par d’autres acteurs concurrentiels, soit par les intervenants sur un marché financier) comme dans le cas des sanctions infligées par d’autres autorités, dont la fonction répressive n’est donc pas comparable. ».
Les contribuables concernés apprécieront l’absence de préjudice(21)

Les vives protestations de M. Plagnol (UMP, député-maire de St-Maur) pendant l’audition de Mme Nouy sont entièrement fondées(22).
Globalement, l’État, qu’il s’agisse de l’exécutif ou des entités de contrôle et de régulation, a observé passivement de 2002 à 2008 les emprunts toxiques se développer sous son regard bienveillant. Depuis 2008, il a laissé la situation se détériorer sans intervenir plus fortement que par une démarche de concertation (la charte de bonne conduite et le médiateur).

La différence avec l’affaire Kerviel est criante : d’un côté la position a été liquidée en 24 h et quasiment toute la ligne hiérarchique du trader du sommet de la banque a été renvoyée ; de l’autre, trois ans plus tard la position ouverte est quasiment inchangée et les responsables en place – élus comme agents de l’État – n’ont pas été inquiétés !

3. Préconisations

La plupart des préconisations de la Commission, synthétisée p. 149 et 150, vont dans le bon sens. Le problème vient plutôt des sujets qui ne sont pas abordés, notamment le rôle des méthodes comptables des collectivités.

Propositions législatives – Deux propositions sont de la responsabilité du législateur et visent à éviter la création de nouvelles dettes toxiques : l’une interdit l’effet multiplicateur et l’autre vise à « capper » systématiquement les taux variables.
Notons que l’interdiction de l’effet multiplicateur était implicite dans le cadre législatif existant de longue date(23), et il était rappelé dans des termes équivalents dans la circulaire de 1992(24).
Il s’agit donc de mettre les points sur les « i », pas de restreindre la liberté de gestion des collectivités.

L’ajout d’un cap est une mesure nouvelle. Il reste à en définir la mise en œuvre précise, mais l’idée de capper toute formule à 3 % au-dessus du taux de marché est ambivalente : elle permettrait certes de limiter l’ampleur du risque, mais elle peut être perçue comme une légitimation de la prise de risque et des bonifications.
En quelque sorte, on laisse les élus spéculer avec l’argent public, mais on leur donne des limites, comme aux traders. Ces 3 % pourront être utilisés pour reporter la charge de la dette à plus tard. Par exemple au lieu d’emprunter au taux de 4 % constant pendant 20 ans, un élu peu scrupuleux pourra emprunter au taux bonifié de 1 % pendant le reste de son mandat, suivi d’un taux fixe de 5 % pendant la durée restante (alors que la Commission bancaire proscrivait ce type de profil dans les années 1990).

On peut regretter également que la vente implicite d’options ne soit pas interdite, comme le recommandait Michel Klopfer(25). Même si les options peuvent être exprimées sous des formes extrêmement variée, ce principe donnerait au moins des arguments aux élu-e-s des assemblées délibérantes qui s’opposent aux contrats spéculatifs de leur exécutif.

Autre dérive que les députés n’ont pas pointée : l’indexation sur des références autres que les taux d’intérêt euros. Déjà la circulaire de 1992 ne mentionnait que des indices de taux d’intérêt. En dehors de l’inflation, que l’on peut accepter avec les modalités des OAT(€)i, on peine à distinguer pourquoi les autres indices devraient être utilisés par les collectivités locales.
Parmi les indices de taux euro, une condition à leur usage devrait être l’accès public à des historiques de plusieurs années. C’est le cas pour les références Eonia et Euribor, mais pas pour les taux CMS, qui ne sont pas libres de droit(26). Or l’accès à des séries historiques me semble constituer une condition nécessaire pour que les assemblées délibérantes se déterminent en connaissance de cause.

Récapitulons : en prohibant les effets de levier, les ventes d’options, les indices hors zone euro ou non publics, il reste : les emprunts classiques à taux fixe ou variable Eonia et Euribor, indexés ou non sur l’inflation, ainsi que les swaps standards et les achats d’options (cap, floor, swaption). Cette panoplie d’instruments donne déjà une large latitude aux exécutifs pour gérer leur risque de taux en fonction de la nature de leurs investissements, et dans le respect des limites de la méthode comptable utilisée par leurs collectivités. Plutôt que d’énumérer des interdits, pourquoi ne pas faire la liste des instruments utilisables pour la gestion de l’argent public, puisque finalement, une fois exclus les emprunts ou swaps toxiques, cette liste est stable depuis 20 ans ?

Propositions comptables – Revenons sur le sujet de la méthode comptable des collectivités. Ce thème est abordé très succinctement dans la synthèse du rapport, et seulement sous l’angle des provisions. Or la comptabilisation encouru ne reflète la situation financière de la collectivité que si la valeur de marché des engagements qui vont au-delà de l’exercice comptable est réduite.
Tant que les prêts et emprunts sont classiques, cette condition est approximativement vérifiée(27).

Le problème survient avec les prêts structurés, puisque la tentation est forte d’utiliser cette imperfection pour reporter à plus tard la charge de la dette. Que faire du point de vue comptable ? Une première solution consisterait à adopter la même méthode que pour les entreprises, à savoir comptabiliser en résultat la variation de valeur de marché des positions spéculatives.
Problème : les collectivités sont supposées présenter des comptes équilibrés.

Deuxième solution, plusieurs fois mentionnée dans le rapport : prendre des provisions du montant de la valeur de marché de la dette(28). Cette hypothèse a été écartée, non pour des raisons de principes, mais parce que les montants en jeu sont trop importants. Autrement dit les collectivités ont bien trop perdu pour provisionner leurs pertes.
Or, du point de vue prudentiel, il faudrait provisionner non seulement la valeur de marché, mais également les pertes supplémentaires vraisemblables. La commission a bien noté que cette règle, si elle était appliquée sur les opérations nouvelles, tuerait dans l’œuf toute velléité spéculative.

La proposition n°4 est libellée de manière très volontariste : « Provisionner les risques liés à la souscription de produits financiers, à hauteur des charges financières supplémentaires potentielles »(29). Cependant la rédaction de cette partie s’écarte sensiblement de ce principe : les charges financières supplémentaires pourraient être évaluées comme étant égales aux bonifications.
Or on trouve beaucoup de collectivités où la somme des bonifications passées est environ dix fois inférieure à la valeur de marché (négative) actuelle. Cette solution n’est de toute évidence pas adaptée.

En dehors de la question des provisions, se pose la question plus large de la place de la valeur de marché dans les comptes des collectivités. Actuellement, malgré la recommandation de la Cour des comptes en février 2009, la valeur de marché est totalement absente des comptes. Elle est connue des banques tous les jours, puisque les banques comptabilisent ces opérations en valeur de marché, et de l’exécutif sur demande.
A ce jour, une part infime des élus minoritaires ont pu se faire communiquer cette information(30). Sans elle, les assemblées délibérantes ne peuvent se déterminer en connaissance de cause ; sans elle les comptes ne représentent pas fidèlement la situation financière de la collectivité ; sans elle enfin, les comptes ne sont pas sincères.

La proposition n°6 consiste à détailler « le niveau de risque et la valeur réelle des emprunts souscrits »(31). L’expression « valeur réelle » est-elle synonyme de « valeur de marché » ? Ce n’est pas une expression consacrée en finance et elle n’est pas employée ailleurs dans le rapport, alors que « mark-to-market » et « valeur de marché » sont utilisées 59 fois. Il faut souhaiter que cette terminologie ne cache pas une volonté de voiler la dure vérité aux assemblées délibérantes.

Mentionner la valeur de marché en annexe est insuffisant. Puisqu’il n’est pas possible de la faire apparaître comme une perte, comme ce serait le cas pour une entreprise, alors je suis favorable à l’ajout de la valeur de marché à la dette pour le calcul des ratios d’endettement(32).
En effet, comme les crédits-bails et les annuités de PPP, la pénalité est assimilable à une dette puisque c’est un engagement auprès d’une banque. Pour annuler un contrat il faut payer le capital restant dû plus la pénalité. Pourquoi ne faire figurer que le capital restant dû dans la dette par habitant ? De cette manière, si une collectivité cesse de spéculer et finance la pénalité à un taux de marché, son ratio d’endettement resterait stable, alors qu’aujourd’hui il augmente lors de la sécurisation !

Action de l’exécutif – Pour finir se pose le problème de l’encours, notamment le quart le plus risqué de l’encours.

Comme expliqué plus haut, conserver la position ouverte est une lourde responsabilité que prennent conjointement les exécutifs locaux et l’État. Maintenant que les pertes sont à un niveau élevé, faut-il ou non couper la position ?
En tant qu’élu je me refuse à faire de la prévision financière. Ce n’est ni le mandat ni de la compétence des maires et présidents de collectivité de faire des anticipations sur les variations futures du cours de change de l’euro contre franc suisse, ou du dollar contre yen.
A mon sens la perte actuelle ne justifie pas de garder la position.

La commission va dans ce sens lorsqu’elle demande une action de l’État pour aider, plus efficacement que par le passé, les collectivités à sortir de leurs formules les plus spéculatives. Cependant cette démarche repose sur le volontariat des exécutifs des collectivités, or beaucoup d’exécutifs qui sont à l’origine des emprunts toxiques de leur collectivité continuent à nier ou à minimiser l’ampleur du risque que représente leur dette.
On ne peut donc compter sur leur démarche volontaire.

C’est le rôle de l’État de définir les emprunts qui présentent un risque trop grand et qui doivent être renégociés ou dénoncés devant les tribunaux. Par exemple, tous les emprunts et swaps indexés sur des cours de change ou à taux cumulatif de type boule-de-neige(33).
Passé un délai d’action, ce type de dette devrait être comptabilisé avec une prise de provision à hauteur de la valeur de marché.

Conclusion – Au fil de ce diagnostic, de l’identification des responsabilités multiples et donc toutes partielles et enfin des préconisations, on a pu se rendre compte que les débats de la commission d’enquête avaient contribué à plus de transparence : les principaux protagonistes se sont enfin exprimés en public.

Malgré les limites de cette transparence, la progression de ce dossier vers un vrai diagnostic et des solutions viables est indéniable. Il faut espérer que l’État saura prendre le relais des parlementaires pour prendre enfin les décisions qui lui reviennent.

Emmanuel Fruchard, consultant et chargé de cours en finance, conseiller municipal (PS)

Cet article est en relation avec le dossier

Notes

Note 01 page 34 du rapport Retour au texte

Note 02 pages 36 et 38 Retour au texte

Note 03 Sur ce point voir notre commentaire : « Emprunts toxiques : Le gouvernement s'enferre dans une information biaisée », 9 juin 2011 Retour au texte

Note 04 Pour les références au rapport sur ce point précis, voir « Une erreur d’inattention ? », La Gazette des communes, 16 janvier 2012 Retour au texte

Note 05 page 46 Retour au texte

Note 06 En particulier les emprunts indexés sur l’USD/JPY.
En revanche, beaucoup d’emprunts indexés sur USD/CHF ou le différentiel EUR/USD – EUR/CHF sont montés entre 15 % et 40 % en août 2011. Voir par exemple ces pages mises à jour en continu sur un et deux cours de change. Retour au texte

Note 07 Cours de change euro contre franc suisse : valeur d’un euro exprimée en francs suisses Retour au texte

Note 08 Source : « Le risque de change des emprunts toxiques », la Gazette des Communes, 30 août 2010 Retour au texte

Note 09 Les options sont déjà nettement dans la monnaie, le delta est supérieur à 0,5. Cette estimation n’inclue pas la hausse de la volatilité Retour au texte

Note 10 Disons que ce n’est pas une notion grand public, mais elle est parfaitement maitrisée par les banquiers, qui calculent fréquemment les sensibilités de leur position à chaque taux de change. Le rapporteur aurait par exemple pu demander aux banques la variation de la valeur de marché globale pour une variation de 1 centime du cours de change EUR/CHF. Idem pour l’EUR/USD et le USD/JPY. Retour au texte

Note 11 Source : « Sidru : la valeur de marché des swaps enfin révélée aux élus des 15 communes ! » Retour au texte

Note 12 Source : « Emprunts toxiques du Sidru : hausse des taxes à prévoir » Retour au texte

Note 13 Antoine Alfieri, adjoint aux finances de Saint-Etienne jusqu’en 2008, p. 186 et 187. Il a cependant prétendu « Ce n’est qu’après les élections de 2008 que j’ai cherché à mieux analyser les phénomènes financiers. ». Or M. Vincent avait dénoncé les emprunts structurés de la ville en conseil municipal le 18 décembre 2007 (rapport p. 200). Retour au texte

Note 14 D’où l’opposition de longue date aux emprunts structurés de certains professionnels, dont Michel Klopfer Retour au texte

Note 15 Pour plus de détails sur ce point : « Analyse critique de la gestion active de dette », p. 3 et annexe 1 Retour au texte

Note 16 Celui de ma collectivité m’a même demandé par mail de cesser de lui communiquer une fois par trimestre la valeur de marché estimée des swaps qu’il devait comptabiliser ! Retour au texte

Note 17 Depuis 2003, après un passage à la Commission bancaire de 1987 à 1996 Retour au texte

Note 18 Page 334 : « À la différence du législateur, monsieur le député, je n’ai pas le pouvoir d’empêcher un établissement de proposer aux collectivités locales des prêts dont on ne peut pas établir le taux d’intérêt maximal. » Retour au texte

Note 19 rapport, page 86. Retour au texte

Note 20 « Autorités de contrôle et de régulation du secteur financier », p. 408 et 421 Retour au texte

Note 21 Pour le syndicat intercommunal auquel ma ville appartient : 80 M€ de valeur de marché négative à comparer à un cumul de 7 M€ de bonifications, soit une perte latente d’environ 1000 € par foyer Retour au texte

Note 22 Page 235 à 238 : « C’est une honte ! […] Comment se fait-il que vous n’ayez rien vu avant 2008 ? […] C’est consternant ! » Retour au texte

Note 23 Recherche de l’intérêt général, donc objectif de couverture, décrite comme moyen de réduire les risques. Retour au texte

Note 24 Interdiction de faire une opération de gestion de dette sur un montant supérieur à la dette initiale. Retour au texte

Note 25 Voir son explication pédagogique et imagée p. 397. Retour au texte

Note 26 Contrairement aux taux de swaps en dollars étasuniens, disponibles sur le site de la banque fédérale de New York Retour au texte

Note 27 Très approximativement en période de forte variation des taux long terme. Retour au texte

Note 28 Moins le Capital Restant Dû, pour les prêts, bien entendu. Retour au texte

Note 29 Page 149 Retour au texte

Note 30 D’où l’intérêt de la carte mise en ligne par Libération, qui couvre les emprunts structurés de Dexia fin 2009 Retour au texte

Note 31 Page 149 Retour au texte

Note 32 Ces ratios figurent au tout début du Compte Administratif des communes, en section I.A Retour au texte

Note 33 Le taux augmente avec cliquet si une condition est réunie, par exemple si le taux CMS 10 ans est inférieur à 2,95 %, le taux augmente trimestriellement de 3 x (2,95 % - CMS 10 ans). Actuellement cette formule valable 10 ans augmente de 1,5 % chaque trimestre, soit 6 % par an. Retour au texte

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